河豚君注意到，就在开心麻花IPO前夕，6家机构突击入股，有望分享开心麻花IPO成功后的收益。仅从公开资料看，这些投资机构背后的老板都来头不小，既有从公募基金转型来的创投大佬林利军，也有深耕影视文娱行业多年的微影资本投委会主席唐肖明。

在这一轮的融资中，开心麻花的估值已达51亿，PE也已达70倍，而随着相关监管政策的收紧，开心麻花IPO并不容易。

好在，开心麻花在过往多年的话剧业务经营中，已经积累了大量的原创IP，而一旦IPO成功，募集的7亿元将有超过一半投向电影业务当中。这些原创IP改编电影，能否像《夏洛特烦恼》这样，带来开心麻花业绩的又一次爆发？

1.IPO前夕突击入股，这6家机构都是什么来头？

开心麻花冲击上市，许多投资机构早已闻风而动。

招股书显示，最近一年开心麻花新增股东6名，均为通过全国股转系统协议转让获得。按照入股时间排列，具体名单及持股比例如下：

从时间看，上述6家公司都是最近一年投资的，都算是突击入股，尤其是檀英投资等3家投资机构，入股时间为2016年12月15日，距离开心麻花向北京证监局报送上市辅导备案材料的时间（2017年1月16日）仅为1个月。

这机构都是什么来头呢？河豚君具体分析一下。

从投资规模来看，最大的无疑是上海檀英投资合伙企业（有限合伙），总投资高达1.44亿。细看招股书还能发现，该公司与上海乾刚投资管理合伙企业（有限合伙）的执行事务合伙人均为上海盛歌投资管理有限公司，实际控制人均为林利军。林利军控制下的这2家公司，合计投资超过1.5亿元。

公开资料显示，林利军原为上海滩知名基金公司汇添富基金的总经理，2015年离开公募基金行业后，转型PE/VC，主投互联网和文化传媒领域，领投了图片社交应用Instagram以及大今文化。

投资规模排在第二和第三名的，是宁波市鄞州玺顺创业投资中心（有限合伙）和北京凤凰富聚投资管理中心（有限合伙），总投资分别为8680.47万元和5000.4万元。其中，前者背后站着国内最大的母基金管理机构盛世投资创始人、董事长姜明明，后者背后是微影资本投委会主席唐肖明。

盛世投资旗下文化产业投资平台盛世华韵，还投资了米未传媒、皙悦传媒等文娱公司，电影《湄公河行动》、《心花路放》以及综艺《跨界歌王》、《奇葩说》等。而微影资本曾经投资了原力动画、留白影视、乐逗游戏等影视文娱公司。

值得一提的是，投资规模最小的北京华盖映月影视文化投资合伙企业（有限合伙），其合伙人除了多家A股上市公司视觉中国、辽宁成大、黑芝麻等以外，还有导演宁浩的坏猴子影业，一家孵化出路阳、文牧野等青年电影导演的新锐影视公司。

这6家机构投资入股的价格并不便宜。河豚君通过投资金额和持股比例计算得出，开心麻花的总估值超过51亿，按照开心麻花2016年归属挂牌公司股东的净利润7187.5万元计算，市盈率高达70倍。

这样的估值，在影视行业内是什么水平呢？目前A股上市的影视公司中，长城影视总市值52亿，长城动漫总市值32亿；市盈率方面，华谊兄弟、光线传媒、华策影视的市盈率也只有30几倍。

为了增强可比性，河豚君以同样是因为出了爆款作品而估值飙升的嘉行传媒（新三板挂牌，也在谋划IPO）为例。

今年3月24日，完美世界宣布，下属君毅云扬并购基金，通过认购嘉行传媒定增股份并受让已有股东股份，合计出资5亿元获得嘉行传媒10%股份。算下来，嘉行传媒的估值也达到50亿。不过，按照其2016年归属于挂牌公司股东的净利润1.29亿计算，嘉行传媒市盈率大概39倍，只有开心麻花的一半多一点。

即便如此，嘉行传媒的估值也被很多人认为已经很高了，而且入股嘉行传媒的完美世界也很快受到监管部门的特殊关照。

根据完美世界今年4月18日发布的公告，浙江证监局之前曾给公司发来监管关注函，要求完美世界说明此次投资估值的原因及其合理性，是否建立有效机制保证此次投资不损害上市公司利益，以及是否就对外投资结果建立和实施相应的追责、激励机制。

2.话剧改编成电影的前景固然诱人，但也存在风险

做舞台剧出身的开心麻花，到底有什么吸引投资机构的亮点呢？

前面提到的盛世华韵合伙人李岩曾公开表示，喜剧创作、表演具有较高的行业门槛，开心麻花借助过去13年舞台剧的运营，通过市场的检验，积累下了大批优质IP资源和成熟的运营体系，以及具有持续性的内容和人员培育体制，已经在喜剧文化行业奠定了突出的市场地位和品牌效应，聚集了大量具备强消费能力的粉丝群体。

公开资料显示，2015年，开心麻花凭借一部由话剧改编而来的电影《夏洛特烦恼》，收获14.4亿票房成绩，撬开了电影市场的入口；紧接着的2016年，同是由话剧改编的《驴得水》以小博大，创下了1000万成本，1.73亿票房加口碑双丰收。

有了这2部电影的成功在先，开心麻花接下来话剧改编电影的蛋糕，前景也看上去十分诱人。

招股书显示，开心麻花本次IPO计划募集资金7亿元，除了1.5亿元用来补充流动资金，其余将用于投资6部戏剧和6部电影。电影全部为喜剧，每部电影投资金额均在5000万元至1亿元不等，4部为由公司经典话剧改编的电影，包括《李茶的姑妈》、《乌龙山伯爵》、《牢友记》、《浪漫法餐》。

由话剧改编的电影，故事都是市场验证和试错的结果，题材和故事都会是观众比较喜爱的。“内容肯定比电影制作方从零开始创作一个剧本好得多，故事内核都是经过检验的。”超剧场宣传总监吕骁说道。

而在锦辉传播制作人戴责伦看来，这也是话剧改编电影的优势，“中国编剧力量不足，而舞台剧是集体创作，在排练厅里磨出来的故事，一定比坐着干写要有血有肉。”

值得一提的是，开心麻花所有的电影都是喜剧，而在中国喜剧似乎永远是第一市场，从前往后数，最近几年票房排名靠前的《美人鱼》《煎饼侠》《泰囧》《港囧》等皆是喜剧题材，“真正能上10亿体量的还真就是这些（喜剧）作品，能把中国人感受吃的很透，把这些元素做的很足。我很看好喜剧电影。”有业内人士向娱乐资本论表示。

然而，这并不意味着开心麻花的话剧改编电影之路就会畅通无阻。

首先，目前整体的电影市场大环境相较于2015年，繁盛不再。所以之前到处可闻“如果《夏洛特烦恼》放在现在的话，票房也许就不会那么好”的论调，而开心麻花的6部电影预计开机时间分布在2018年-2020年，那时候市场又是怎样一番光景，难以预料。

其次，观众的口味也在不断变化。现在受欢迎的内容题材放眼三四年后，面临的是追捧还是被抛弃，有没有审美疲劳，一切皆有可能。

一部电影的成功，往往还存在难以计算的偶然性。

3.政策收紧，6家投资机构未来退出面临不小的困难

实际上，除了开心麻花进军电影投资制作的风险以外，A股监管风险、二级市场的风险，也不容忽视。

要知道，目前监管部门对影视行业进入资本市场的相关政策并没有放松，开心麻花IPO想要成功突围，概率并不大。以同属影视文娱行业的新丽传媒为例，公司从2012年开始进入辅导期，至今5年过去了还没上市。

即便不考虑政策限制，从开心麻花IPO成功到股份解禁，再到减持并获得收益，也是旷日持久。换言之，入股开心麻花这笔投资是否划算，也要打一个问号。

最乐观的估计，开心麻花IPO申请要到2018年才能获批，到2019年（股份锁定1年）才能减持。

如果是从控股股东、实际控制人处受让的股份，按相关规定就要锁定3年。河豚君比对了开心麻花招股书和2016年中报发现，开心麻花实际控制人张晨转让了大约216万股，这意味着上述6家机构其中一家或几家受让了这些股份，所以其减持最早要到4年后，即2021年以后。

而在这么长的时间内，开心麻花会有什么变化很难预料。

麻烦还不止于此。今年5月底，证监会修订发布了《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》，作为特定股东（IPO前股东），这6家机构未来通过减持实现退出，也将受到不小的影响。比如集中竞价减持，90日内不得超过总股份的1%；大宗交易减持，90日内不得超过总股份的2%，等等。

股份不能减持（转让），缺乏流动性，对相关的股东会有什么影响，从开心麻花股东郑培敏在今年6月份的一次发言中就可以清楚地了解：“现在按理说，新三板上我随时可以协议转让，但是为了配合IPO，我签了承诺书，不做交易，完全放弃了我的权利。”

此外，今年以来随着A股发行提速，股票供给不断增加，整体A股的估值正呈现下降的趋势，而且价值投资开始慢慢占据主导地位，业绩为王成为越来越流行的趋势。即便未来开心麻花上市了，如果没有扎扎实实的票房收入和业绩出来，只会讲故事，是很难维持其高估值的。

一句话，突击入股的这些机构，未来可能面临的风险，和可能获得的收益，都同样不低。